中信建投：交易中美贸易对话

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　　来源：中信建投证券研究

　　文|周君芝 孙英杰

　　英美初步达成贸易协议，中美开启贸易对话 ，市场交易关税博弈张力舒缓 。资产表现与之呼应，前期亮眼的黄金步入震荡
，原油回涨，中美股市震荡中修复
。中国A股风偏阶段性回归 ，国防军工 、通信领涨。

　　展望未来
，市场焦点更聚焦关税谈判进展与细节 。英国并非美国的主要贸易顺差国，美英两国对最终的关税谈判结果借鉴 意义有限 ，中美关税谈判才是重头戏
。中美关税博弈的框架仍未明朗
，近来 仍存在相当不确定性。

　　4月经济数据陆续公布，1-4月关税博弈对全球经济的实质性影响还落在“抢出口 ”阶段 。实际上的出口
、生产、经贸往来尚未看到实际冲击。我们继续提示关税博弈的影响逐步兑现在贸易 、生产
、需求等数据 ，未来市场将从定价预期逐步走向定价现实
。

　　本周全球大类资产表现一览：

　　英美达成初步贸易框架
，中美开启关税对话，全球风偏升温。

　　A股震荡上行 ，央行宣布双降情形下中债短端走强
，长端回调 。美股指数几乎持平上涨，美债收益率有所上行
。黄金震荡 ，原油震荡走强，铜先涨后跌。

　　〖One〗、 中国股市：本周市场风偏修复
，延续反弹 。

　　本周中国AH股回顾
。

　　本周四个交易日，本周A股震荡上行 ，主要宽基指数中多数上涨
，创业板指领涨，科创50受周五芯片大跌影响 ，本周下跌0.60%。国防军工 、通信、银行板块涨幅居前
，房地产
、电子、消费者服务板块涨幅偏低 。

　　本周恒生指数与恒生科技表现分化，恒生科技下跌 ，高股息板块表现较好带动恒指上涨
。细分板块中
，港股金融 、电讯业表现较强，资讯科技
、医疗保健业均有调整 ，反映市场风险偏好回落。

　　中国股市展望 。

　　下周关注中美谈判进展
，或扰动市场情绪
。关税谈判本身就存在较大不确定性，2018-2019年中美共有11轮磋商 ，期间谈判曾一度破裂，掀起新一轮加征关税浪潮。不排除本次谈判几经波折可能 。近期关注中美关税谈判进展对股市的风偏影响。

　　港股经历前期反弹后
，近来 风险溢价已行至历史相对低位，能否进一步反弹仍具不确定性
。近来 关税博弈进入深水区 ，中美关税谈判开启
，关注中美会谈结果，以及未来关税博弈进入到金融博弈的可能性。行业层面 ，我们依然认为当前全球AI科技叙事延续
，港股互联网科技龙头仍是配置主线 。考虑到外部环境仍具不确定性，港股高股息板块同样值得配置 ，此外
，当前已走出阿尔法行情的港股新消费板块也值得关注
。

　　〖Two〗、 中国债市：之前货币宽松预期得以兑现。

　　本周债市回顾：全周债市围绕央行一揽子货币政策以及关税谈判进展开交易 。

　　资金费用 持续回落带动短端走强，降准降息后债市走出利好兑现走势 ，止盈盘带动长端回调
。

　　债市展望：降准降息落地
，兑现了此前关税政策冲击时债市提前预期的货币宽松。5月将开始定价经济实际走弱，除非5月经济数据有大幅下行 ，否则债市或维持震荡 。

　　〖Three〗 、 美国资产：关税谈判初见协议，美联储暂停降息
，美股持平，美债利率上行
。

　　美国资产回顾：

　　美股：英美关税谈判初步达成 ，中美关税谈判将于瑞士首度推进
，美股周中反弹。但受谈判进展不明朗影响，美股仍未大幅上行 ，全周涨跌幅基本持平 。

　　美债：美联储暂停降息
，强调关税冲击效应不明朗，但是通胀可能进一步上升和增长可能继续放缓
。美债高位运行。

　　美国资产展望：

　　美股：震荡运行 ，尚未见明确反弹迹象 。后续关税谈判
，尤其是中美谈判进展，将是重要定价因素。

　　美债：高位震荡 ，尚未到抄底时刻
。关税的经济冲击效应仍需关键经济数据确认
，而传导过程存在时滞。在未见到关键经济增长数据走弱（如就业）之前，美联储提前开启降息概率比较小 。

　　〖Four〗
、 商品市场：贸易局势预期边际缓和 ，主要世界 大宗商品均有反弹
。

　　本周商品市场回顾：本周商品市场围绕三条线索展开。

　　一是美英贸易协议达成，市场避险情绪有所降温 。二是
，美联储在5月会议表示通胀和失业率上升的风险增加，市场对美国经济前景的预期更加不确定
。三是 ，国内政策应对由蓄力转向放量
，但现阶段财政政策的节奏相对谨慎。

　　其一，英美协议达成 ，尽管协议内容有限
，但贸易谈判的乐观预期缓解部分情绪，铜和原油均有反弹 。

　　其二 ，美联储连续第三次议息会议按兵不动
，美国经济前景不确定性增加的背景下，本周黄金表现仍获支撑
。

　　其三 ，内需政策应对节奏现阶段仍相对谨慎
，黑色系商品表现延续跌势。

　　全球大宗展望 。

　　黄金：短期来看，随着美英贸易协议达成 ，市场避险情绪有所降温，后续密切关注中美接触情况
。中期来看
，5月资产定价由预期走向现实，经济衰退预期下黄金短期表现仍有支撑。长期来看 ，逆全球化趋势、美国财政状况恶化以及全球地缘政治风险仍是黄金费用 的核心支撑因素 。

　　原油：短期地缘的复杂性对影响的持续性有限
，考虑到OPEC+增产预期以及关税对需求的冲击，油价或难出现持续反弹。

　　铜：关税博弈之下全球衰退预期不减 ，铜价整体反弹空间受限
。若抢出口出现退潮
，美国降息节奏仍相对偏慢，铜价或面临更大的调整压力。节奏上 ，密切关注全球航运 、贸易以及制造业PMI等数据 。

　　〖Five〗
、 政策与经济数据：增量金融政策出台稳市场稳预期
，短期内关注地产政策未来进展
。

　　本周政策回顾：增量金融政策出台稳市场稳预期。

　　此次金融政策会议有三点信息超预期 。『1』 降息降准终于落地，此前多次“择机
”表述不断延后市场对货币宽松预期；『2』 降低公积金利率幅度超预期 ，打开房贷利率下行空间；『3』 支持资本市场增量政策举措超预期
，再批复600亿保险资金长期投资试点，将保险公司股票投资风险因子调降10% ，强调类平准基金有力有效并全力支持等
。

　　未来政策及国内经济数据展望。

　　4月以来PMI数据显示贸易战对经济影响显露苗头，政治局会议也开始高度重视贸易战冲击
，强调底线思维和做好预案 。

　　5月初金融端已率先推出增量措施，除非5-6月经济数据或中美关税博弈有显著偏离预期的冲击 ，否则预计在7月底政治局会议前货币政策难再进一步宽松
。

　　考虑到近期地产高频数据也再度下行
，金融政策会议也强调了将加快出台与房地产发展新模式相适配的系列融资制度，因此地产增量政策加码或是5月重要看点。

　　消费复苏的持续性仍存不确定性 。今年以来 ，居民消费开始回暖
，但仍未达到疫前常态化增速，未来是否能持续性的修复改善 ，仍需密切跟踪
。消费如再度乏力
，则经济回升动力将明显减弱。

　　地产行业能否继续改善仍存不确定性 。本轮地产下行周期已经持续较长时间，当前出现短暂回暖趋势 ，但多类指标仍是负增长
，未来能否保持回暖态势，仍需观察。

　　欧美紧缩货币政策的影响或超预期 ，拖累全球经济增长和资产费用 表现
。

　　地缘政治冲突仍存不确定性，扰动全球经济增长前景和市场风险偏好。